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01.09.08Kommentieren

Unternehmensfinanzierung

Aktuelle Entwicklungen im Mezzanine-Markt - Stand August 2008

Als Folge der gescheiterten Refinanzierung der beiden Programme HSBC-H.E.A.T. und SME-Growth steht das Programm-Mezzanine vor einem Scherbenhaufen. Die Zukunft gehört aus heutiger Sicht dem Individual-Mezzanine sowie den Mittelständischen Beteiligungsgesellschaften. 

Ein Beitrag von Guido Bruch

Von 2004 bis Frühjahr 2007 erhielten hunderte von Unternehmen nach standardisierten Kriterien zu günstigen Konditionen und teilweise auch zu leichtfertig Nachrangdarlehen, deren Refinanzierung durch Platzierungen am Kapitalmarkt erfolgte. Das Gesamtvolumen des platzierten Mezzanine-Kapitals, dass rund 700 Unternehmen zufloss, belief sich auf rund 4,5 Mrd. Euro.

In 2007 wurden Finanzierungszusagen über mindestens 0,5 Mrd. Euro gegeben, die - nachdem Verbriefungen als Folge der Finanzkrise nicht mehr möglich waren - bis heute nicht erfüllt wurden. Angeboten wurde das Programm-Mezzanine primär von den großen Geschäftsbanken, den Landesbanken sowie einzelnen Corporate Finance-Häuser.

Nach über einem Jahr des verlustreichen Abwartens ohne Provisionseinnahmen ist den Anbietern definitiv klar geworden, dass ihr bisheriges Geschäftsmodell nicht mehr funktioniert. Anders als in der Vergangenheit akzeptieren die Investoren weder Portfolios mit Einzelrisiken von 1-2 Prozent noch die durch die Subprime-Krise in Verruf geratenen Rechtskonstruktionen mit Zwecksgesellschaften und CDO. Eine Erhöhung des bislang niedrigen Zinses konnte die Ablehnung seitens des Kapitalmarktes nicht korrigieren.
 
Angesichts der abweisenden Haltung des Kapitalmarktes musste die HSBC Mitte August den Platzierungs-Versuch ihres H.E.A.T.-Portfolios einstellen. Dies ist um so bemerkenswerter, wie H.E.A.T. zuvor mit PREPS zusammengegangen war und somit die beiden größten Marktteilnehmer gemeinsam scheiterten. Ähnlich erging es wenige Tage zuvor der Conpair AG. Diese hatte Mitte 2007 mit SME Growth das von der Konstruktion wohl am innovativsten und für Investoren auch mit einigen Sicherheiten ausgestattetes Programm gestartet. Das Programm sollte bereits Ende 2007 mit Hilfe von Lehman Brothers platziert werden. Als Folge der Subprime-Krise war dies nicht möglich. Der neu gefundene Anker-Investor ACP Capital wurde Ende Juli, wenige Tage vor Auszahlung, von HedgeFonds übernommen und wird offensichtlich derzeit zerschlagen. Die bereits zugesagten Gelder werden wie bei H.E.A.T. nicht ausgezahlt werden können, so dass die Unternehmen "leer ausgehen" werden. Im Mai hatte bereits Buchanan seinen Marktaustritt verkündet.

Die erwähnten Sicherheiten für Investoren bestanden bei SME Growth in der verlangten laufenden Tilgung von insgesamt 1/3 des ausbezahlten Betrages. Während bei den bisherigen Programmen eine Rückführung des Gesamtbetrages erst nach sieben Jahren vorgesehen ist, sollte bei SME Growth jährlich ein Teilbetrag auf ein Treuhandkonto eingezahlt werden. Dieser Anteil des ausbezahlten Betrages wäre zudem als Schuldscheindarlehen klassifiziert worden, so daß Conpair im Falle der Insolvenz ein bedeutendes Mitspracherecht gehabt hätte. Insofern war SME Growth nur zu 2/3 ein Mezzanine-Programm.

Nach dem die Geldquelle Standard- bzw. Programm-Mezzanine versiegt ist, stellt sich die Frage, welche Alternativen es im Bereich der Nachrangdarlehen noch gibt. Hervorzuheben sind hier neben den klassischen Beteiligungsgesellschaften (in Baden-Württemberg z.B. die MBG Mittelständische Beteiligungsgesellschaft Baden-Württemberg GmbH, in Bayern z.B. die BayBG Bayerische Beteiligungsgesellschaft mbH) auch die individuellen Mezzanine-Programme. Diese Mezzanine-Programme haben sich bereits refinanziert, so daß das Unternehmen nach Zusage definitiv auch die gewünschten Mittel erhält und sind in ihrer Gestaltung (Laufzeit) variabel. Beiden Investorengruppen ist gemein, daß sie in der Regel nur Mittel bis zur Höhe des bereits bestehenden Eigenkapitals gewähren.

Bei den Standard-Programmen wurde hingegen das bestehende Eigenkapital bisweilen um den Faktor 3 erhöht. Die Prüfung seitens dieser Anbieter ist zudem tendenziell zeitintensiver auch oft auch kostspieliger als sie es bei den Standard-Programmen war. Allerdings ist generell die Zeit des "schnellen und günstigen" Geldes vorbei.

Dies gilt auch für den zu zahlenden Zinssatz. Zinssätze von unter 9 bis 10 Prozent für Mezzanine dürften nicht mehr machbar sein. Der Durchschnittszins der ersten PREPS-Programme lag trotz – wie man heute vor dem Hintergrund einiger Insolvenzen weiß – gewisser Risiken bei rund 7 Prozent. Unternehmen mit schlechterer Bonität werden eher gegen 15 Prozent an Zins zahlen müssen, so sie überhaupt Mezzanine erhalten. Zur Verbesserung des Ratings wird ein solch marktgerecht teures Mezzanine nicht beitragen können.

Für Unternehmen mit besserer Bonität bzw. noch freien Sicherheiten/ Assets könnten andere innovative Finanzierungsformen von Vorteil sein. Nicht als Alternative angesehen werden die im Internet ("Finanzierung ohne Bank") beworbenen Genussrechte durch Eigen-Emission. Neben der Komplexität/ Vertriebskosten sind die Erfolgschancen, daß das gewünschte Kapital auch erfolgreich eingeworben wird, zu gering.

Der Autor geht übrigens davon aus, daß zahlreiche Unternehmen, die bereits Mezzanine erhalten haben, dieses nach Ablauf der sieben Jahren mangels Anschlußfinanzierung bzw. mangels fehlender Ansparung nicht zurückzahlen können. Daher wird den betroffenen Unternehmen die Einleitung von entsprechenden Maßnahmen bereits 2-3 Jahre vor dem Rückzahlungszeitpunkt empfohlen.

Autor: Guido Bruch

Steuerberater/ Wirtschaftsprüfer
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Guido Bruch

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